THE GOLDMAN SACHS GROUP, INC. 
Dans les couloirs du Beverly Hilton et lors de réunions organisées la semaine dernière, je me suis entretenu avec plus d'une douzaine d'investisseurs, de banquiers et de gestionnaires de fonds impliqués dans le marché en plein essor du crédit privé (1 700 milliards de dollars), où des fonds d'investissement prêtent de l'argent à des entreprises de portefeuille de capital-investissement et à d'autres sociétés. Nombre de ces financiers s'inquiètent des conséquences de l'accumulation de dettes sur ce marché, qui fonctionne essentiellement à l'abri des regards des régulateurs.
Ils s'inquiètent en particulier des prêts accordés par des fonds d'investissement privés à des entreprises de leur portefeuille déjà endettées, prêts qui se sont rapidement accrus à mesure que la hausse des taux d'intérêt entravait la capacité de ces entreprises à vendre des actifs.
Dans de nombreux cas, l'argent est collecté pour payer les investisseurs de ces fonds, tels que les pensions et les fonds de dotation, afin de répondre aux demandes de versement de dividendes, ont déclaré les financiers. Cela permet également aux gestionnaires de fonds de demander de l'argent frais aux investisseurs, ce qui génère davantage de revenus de commissions. Dans certains cas, l'argent est utilisé pour soutenir les entreprises du portefeuille en difficulté ou pour investir dans leur croissance, ainsi que pour financer de nouvelles acquisitions.
David Hunt, directeur général de PGIM, le gestionnaire d'actifs de Prudential Financial (1 300 milliards de dollars), a déclaré à propos des sociétés de capital-investissement : "Maintenant qu'il y a eu un véritable hiatus dans leur capacité à se retirer d'un grand nombre de ces (sociétés de portefeuille), elles ont eu des difficultés de trésorerie". "Pour y faire face, elles ont ajouté un effet de levier au niveau du fonds. Elles ont donc un effet de levier sur l'effet de levier".
"Ils essaient d'obtenir des liquidités partout où ils le peuvent, et nous n'y participons pas", a déclaré M. Hunt, soulignant que le marché des prêts aux fonds de capital-investissement est l'endroit où l'on peut chercher "quelque chose qui va grincer dans la nuit".
Le crédit privé a connu une croissance exponentielle au cours des dernières années, les banques ayant réduit leurs bilans en raison d'une réglementation plus stricte. De grands gestionnaires de fonds tels que Oaktree Capital Management, Apollo Global Management et Ares Management, ainsi que des banques de Wall Street comme Goldman Sachs et Morgan Stanley, sont actifs sur le marché. Aux États-Unis, la taille du crédit privé est désormais comparable à celle des marchés des prêts à effet de levier et des obligations à haut rendement.
La taille massive du marché signifie que l'endettement excessif et l'ingénierie financière sont des sources de préoccupation, car les pertes résultant d'un ralentissement économique ou d'autres chocs peuvent menacer la stabilité financière au sens large. En outre, l'opacité du marché peut saper la confiance dans le système et compliquer la réponse réglementaire en cas de problème, comme cela a été le cas dans d'autres pays, tels que la Chine, avec les problèmes de dette du système bancaire parallèle.
L'un des financiers a déclaré avoir assisté à un forum récent où les régulateurs de certaines grandes agences s'interrogeaient sur les liens entre les banques et les marchés du crédit privé afin de comprendre ce qui se passait, à la fois pour la santé du système bancaire et pour leur capacité à intervenir en cas de besoin.
PROTECTION CONTRE LES RISQUES
Bien entendu, certains financiers ont déclaré que si un ralentissement pouvait entraîner des pertes et réduire les rendements pour les investisseurs, la probabilité que des problèmes sur le marché du crédit privé conduisent à une crise financière plus large était faible.
L'un d'entre eux a déclaré que, même si sa société émettait des chèques importants pouvant atteindre des centaines de millions de dollars, elle prenait le temps de bien souscrire le prêt et prévoyait des mesures de protection. Par exemple, dans leurs relations avec les sociétés de capital-investissement les plus sophistiquées, ils prévoient des protections qui empêchent l'emprunteur de retirer des actifs du pool de garanties pour le prêt ou de s'endetter davantage.
Mais cette personne et d'autres financiers ont déclaré que cela pourrait ne pas être le cas sur l'ensemble du marché. Tony Yoseloff, associé gérant chez Davidson Kempner Capital Management, a cité, lors d'une table ronde, des données de Bank of America selon lesquelles 22 % des emprunteurs de prêts directs ont généré un flux de trésorerie d'exploitation négatif, et 8 % d'entre eux n'avaient que des liquidités suffisantes pour durer deux ans ou moins.
DES RENDEMENTS PLUS FAIBLES
La croissance rapide s'est traduite par une concurrence accrue, avec plus d'argent et d'acteurs sur le marché du crédit privé. La concurrence des marchés publics s'est également intensifiée. En conséquence, les intérêts que les prêteurs peuvent percevoir sur ces prêts ont diminué au cours des derniers mois et certains ont dit qu'il pourrait y avoir une course vers le bas.
Beaucoup s'attendent à ce que le taux de défaillance augmente en cas de ralentissement économique et conduise à des recouvrements moins importants pour les prêteurs.
Alors que plusieurs financiers ont déclaré que leurs investisseurs faisaient pression sur les sociétés de capital-investissement pour qu'elles contractent des prêts afin de leur verser des dividendes, ne leur laissant pas le choix, Christopher Ailman, directeur des investissements sortant du California State Teachers Retirement System (336 milliards de dollars), a déclaré qu'il "préfèrerait qu'elles n'ajoutent pas d'effet de levier".
"Les GP se font du tort à eux-mêmes", a déclaré M. Ailman, en faisant référence aux partenaires généraux, ou aux gestionnaires de fonds. "Ils sont habitués à des frais de gestion de 2 % et le marché est tout simplement gelé.
Une fois qu'ils ont payé le dividende aux investisseurs avec le prêt, a-t-il ajouté, "ils viennent tout de suite vous demander de vous réengager pour le prochain fonds".
