Le programme en 60 points était censé corriger un modèle de croissance obsolète, mieux adapté aux pays moins développés. Toutefois, la plupart de ces réformes n'ont abouti à rien, laissant l'économie largement tributaire de politiques plus anciennes qui n'ont fait qu'alourdir l'énorme dette de la Chine et sa surcapacité industrielle.
L'échec de la restructuration de la deuxième économie mondiale a soulevé des questions cruciales sur l'avenir de la Chine.
Si de nombreux analystes considèrent qu'une lente dérive vers une stagnation à la japonaise est l'issue la plus probable, la perspective d'une crise plus grave existe également.
"Les choses échouent toujours lentement jusqu'à ce qu'elles se brisent soudainement", a déclaré William Hurst, professeur de développement chinois Chong Hua à l'université de Cambridge.
"À court terme, le risque d'une crise financière ou d'une crise économique d'une autre ampleur est important et entraînerait des coûts sociaux et politiques considérables pour le gouvernement chinois. Un jour ou l'autre, il faudra faire les comptes".
Au sortir de son économie planifiée maoïste dans les années 1980, la Chine était une société essentiellement rurale, qui avait cruellement besoin d'usines et d'infrastructures.
Selon les économistes, au moment où la crise financière mondiale a frappé en 2008-2009, elle avait déjà répondu à la plupart de ses besoins en matière d'investissement, compte tenu de son niveau de développement.
Depuis lors, l'économie a quadruplé en termes nominaux, tandis que la dette globale a été multipliée par neuf. Pour maintenir la croissance à un niveau élevé, la Chine a doublé ses investissements dans les infrastructures et l'immobilier dans les années 2010, au détriment de la consommation des ménages.
Cela a eu pour effet de maintenir la part de la demande des consommateurs dans le PIB à un niveau plus faible que dans la plupart des autres pays et de concentrer la création d'emplois dans les secteurs de la construction et de l'industrie, des carrières de plus en plus boudées par les jeunes diplômés de l'université.
Cette politique a également gonflé le secteur immobilier chinois, qui représente désormais un quart de l'activité économique, et a rendu les gouvernements locaux si dépendants de la dette que nombre d'entre eux peinent aujourd'hui à se refinancer.
La pandémie, le ralentissement démographique et les tensions géopolitiques ont exacerbé tous ces problèmes, au point que l'économie a eu du mal à se redresser cette année, malgré la réouverture de la Chine.
"Nous sommes à un moment où nous assistons à des changements structurels, mais nous aurions dû les voir venir", a déclaré Max Zenglein, économiste en chef à MERICS, un institut d'études sur la Chine.
"Nous commençons tout juste à être confrontés à la réalité. Nous sommes en terrain inconnu."
La fin de l'essor économique de la Chine risque de nuire aux exportateurs de matières premières et d'entraîner une désinflation dans le monde entier. Sur le plan intérieur, elle menacera le niveau de vie de millions de diplômés sans emploi et d'un grand nombre de personnes dont la richesse est liée à l'immobilier, ce qui présente des risques pour la stabilité sociale.
CRISE CONTRE STAGNATION
Outre les solutions à court terme, qui ne feraient que perpétuer les investissements alimentés par la dette, les économistes envisagent trois options pour la Chine.
La première est une crise rapide et douloureuse qui efface la dette, limite les capacités industrielles excessives et dégonfle la bulle immobilière. Une autre option est un processus de plusieurs décennies au cours duquel la Chine réduira progressivement ces excès au détriment de la croissance. La troisième consiste à passer à un modèle axé sur la consommation, avec des réformes structurelles qui causent des difficultés à court terme, mais qui permettent à la Chine de renaître plus vite et plus fort.
Une crise pourrait survenir si l'énorme marché immobilier s'effondrait de manière incontrôlée, entraînant avec lui le secteur financier.
L'autre point sensible est la dette des collectivités locales, estimée par le Fonds monétaire international à 9 000 milliards de dollars. En juillet, la Chine a promis de présenter un "ensemble de mesures" pour faire face aux risques liés à la dette municipale, sans donner de détails.
Logan Wright, associé chez Rhodium Group, explique que Pékin doit décider quelle partie de cette dette doit être sauvée, car le montant est trop important pour fournir des garanties complètes de remboursement, que le marché considère actuellement comme implicites.
"Une crise se produira en Chine lorsque la crédibilité du gouvernement vacillera", a-t-il déclaré.
"Lorsque le financement sera soudainement interrompu pour les investissements restants qui semblent soumis à un risque de marché, les marchés financiers chinois connaîtront un moment d'incertitude considérable.
Mais compte tenu du contrôle exercé par l'État sur de nombreux promoteurs et banques et de l'étroitesse du compte de capital qui limite les sorties d'actifs à l'étranger, il s'agit là d'un scénario à faible risque, selon de nombreux économistes.
Alicia Garcia Herrero, économiste en chef pour l'Asie-Pacifique chez Natixis, s'attend à ce qu'il y ait beaucoup d'acheteurs si Pékin consolide la dette, étant donné les alternatives d'investissement limitées.
"Je suis plutôt dans le camp de la croissance lente", a-t-elle déclaré. "Plus la dette s'accumule pour des projets qui ne sont pas productifs, plus le rendement des actifs, en particulier des investissements publics, est faible, ce qui signifie réellement que la Chine ne peut pas s'en sortir par la croissance.
Éviter une crise en prolongeant la période d'ajustement comporte toutefois des risques pour la stabilité, avec un taux de chômage des jeunes dépassant les 21 % et environ 70 % de la richesse des ménages investie dans l'immobilier.
"L'une des plus grandes réussites de la Chine, la constitution d'une classe moyenne forte, est également en train de devenir sa plus grande vulnérabilité", a déclaré M. Zenglein de MERICS. "Si vous vous placez du point de vue d'un jeune, vous risquez d'être la première génération de l'après-réforme dont le bien-être économique risque de se heurter à un mur. Si le message est de se serrer la ceinture et de se retrousser les manches, ce sera difficile à faire passer.
LES RÉFORMES, CETTE FOIS-CI ?
La troisième voie, celle du passage actif à un nouveau modèle, est considérée comme très improbable, compte tenu de ce qui est arrivé au programme en 60 points de Xi.
Selon les analystes, ces plans ont à peine été mentionnés depuis 2015, lorsqu'une peur des sorties de capitaux a fait chuter les actions et le yuan et a engendré une aversion officielle pour les réformes potentiellement perturbatrices.
Depuis lors, la Chine a fait marche arrière en ce qui concerne la libéralisation des marchés financiers, tandis que les projets visant à contrôler les mastodontes de l'État et à introduire une protection sociale universelle ne se sont jamais vraiment concrétisés.
"Le moment est venu pour le train de changer de direction vers un nouveau modèle, et je pense qu'il y a de l'appétit pour le faire", a déclaré M. Hurst.
"Mais en même temps, on craint beaucoup les risques politiques et sociaux à court terme, en particulier celui de provoquer une crise économique.
